（报告出品方/分析师：东莞证券魏红梅邓升亮）
1．公司是国内餐饮宴会领先企业
公司是徽菜正餐代表企业之一。
公司“同庆楼”品牌创立于年，是以中国八大菜系之一的徽菜特色菜为核心、以“好吃不贵、有面子”为经营理念，主打大众餐饮的中餐正餐酒楼连锁企业，位列中国饭店协会《中国徽菜餐饮品牌TOP30榜单》第一名，已成为传统徽菜正餐代表企业之一。
公司拥有传承近百年的品牌历史文化，解放前同庆楼分店已遍及北京、南京、武汉、芜湖等多个城市，是获得国家正式认定的中华老字号餐饮企业。
1.1百年老字号换新颜
公司是徽菜老字号，拥有近百年历史。公司拥有的“同庆楼”品牌自年于安徽芜湖创立至今已有近百年历史，年马投公司拍得同庆楼商标，注册设立安徽同庆楼餐饮发展有限公司，将同庆楼品牌引入安徽合肥，其后同庆楼门店开启快速扩张阶段。
年12月，南京百年开业，同庆楼进驻江苏省；年，同庆楼作为徽菜代表企业入驻上海世博会；年12月，同庆楼北京普天店开业，公司业务拓展至北京市。年，同庆楼有限整体变更为股份有限公司，同庆楼于年在主板完成上市。
公司是安徽、江苏两省知名餐饮宴会企业，获得过多项荣誉。
同庆楼品牌传承近百年，于年成为国内贸易部第一次评定中华老字号的56个品牌之一，年国家商务部发布第一批中华老字号名单，同庆楼同样位列其中。
自年以来，同庆楼连续位列中国亨饪协会发布的中国餐饮(含国内外快餐)百强企业榜单。截至年二季度末，同庆楼拥有直营门店62家，包括40家同庆楼酒楼、7家婚礼会馆、2家富茂酒店及13家新品牌门店，门店主要分布在安徽、江苏等地。
1.2餐饮宴会为基，多业务并驾齐驱
以餐饮宴会为核心，逐步完善业务生态。
同庆楼以大众餐饮业务为基础，逐渐发展出了宴会、酒店、食品、供应链等多个业务领域，目前已形成了餐饮、酒店、食品三大核心业务，实现多轮驱动业绩增长。
年公司新成立了餐饮事业部、婚礼事业部、新餐饮事业部、宾馆事业部、食品事业部等五大事业部，由专业团队分别负责各业务运营。
餐饮及宴会业务为公司收入核心，食品等新业务快速发展。
公司收入核心为餐饮业收入，年公司餐饮业收入达14.48亿元，同比增长22.71%，占公司营业总收入的90.05%；宴会服务等其他业务收入快速增长，年同庆楼其他业务收入为1.61亿元，同比增长38.79%，占公司营业总收入的9.95%。
从细分业务来看，年至年公司收入结构相对稳定，年公司大中型宴会餐饮收入、其他餐饮业收入、其他业务收入分别为4.11亿元、9.46亿元、1.06亿元，分别占营业总收入的28.09%、64.66%、7.25%。
公司于疫情期间增设食品部门，通过线上商城等渠道打造数字化零售业务。凭借公司各门店多年来所聚集的私域流量，食品业务快速增长，年食品业务初创当年即实现食品销售收入.25万元，截至年上半年公司食品业务实现销售收入.5万元，食品业务收入快速增长，有望成为公司营收新的增长点。
1.3公司业绩稳定性领先可比公司
公司营收稳定，业绩受疫情影响承压。公司作为餐饮企业，营收较为稳定，营收增长主要来源于新开门店。
公司年后营收增速放缓，主要与公司调整门店战略、新增门店数量下降有关。
近年来公司关闭部分小型新餐饮门店，发力大型宴会酒店市场，目前有多个富茂系列酒店在建，预计随着餐饮业复苏后，公司业绩有望回归快速增长。
受新冠疫情冲击，公司归母净利润连续三年下滑，截至年三季度，公司实现归母净利润0.88亿元，同比增长10.41%。
对比其他A股餐饮上市公司，疫情期间公司维持盈利，业绩远远领先可比公司。公司在疫情影响扩大的情况下实现前三季度盈利增长，预计疫情期间积压的大量婚宴订单将推延至年释放，业绩有望快速回升。
公司盈利能力稳定。
年至年，公司毛利率分别为55.83%、56.09%、55.09%、54.77%、21.09%，其中年公司按照国家规定开始执行新收入准则，导致毛利率大幅下滑，按旧口径核算的毛利率为53.93%，较年同期仅下滑0.62个百分点，疫情期间毛利率仍稳定。
费用方面，公司费用整体较为稳定，年按旧口径计算的费用较年增长1.29亿元，主要系新开业7家门店导致费用增长。
从净利率来看，年至年公司净利润分别为11.08%、13.45%、13.51%、14.28%、8.96%，受疫情冲击较小。
步步为营深耕安徽、江苏两省。
公司深耕安徽和江苏地带，安徽及江苏两省门店为公司供需主要收入来源。年，公司安徽省内、省外地区销售收入分别为8.85亿元、5.63亿元。
受公司自建中央厨房供应链及安徽、江苏两省口味相近等因素影响，公司在安徽省内与省外毛利率接近，外省扩张受影响较小，有望逐渐扩大长三角地带布局。
1.4股权集中稳定
公司创始人持股比例较高，股权架构合理稳定。
公司系私有民营企业，控股股东及实际控制人为沈基水、吕月珍夫妻，其分别直接持有同庆楼餐饮股份公司20.69%股份、3.45%股份，并通过控制马鞍山市普天投资发展有限公司间接控制同庆楼餐饮股份公司37.55%股权。
实控人沈基水、吕月珍夫妻通过直接持有与马投公司间接持有同庆楼餐饮公司股份超61.69%，持股结构集中稳定。
此外同庆投资与盈沃投资均为由实控人控制的公司员工持股平台，在加强实控人控制稳定的同时激励高管和大厨留任，保持核心员工稳定。
2.餐饮需求稳步增长，同庆楼模式有望走向全国
2.1民以食为天，餐饮行业规模有望稳步增长
疫情前我国餐饮市场规模稳步增长。
我国餐饮市场稳步增长，截至年，我国餐饮收入共计亿元，十年CAGR为11.43%。年以来新冠疫情对餐饮业造成较大冲击，、、年餐饮收入分别为亿元、亿元、亿元，分别为年的84.6%、.37%、94.05%，疫情影响时间相对较短的年餐饮收入已基本持平年。
限额以上餐饮企业收入自年起增速放缓，但在新冠疫情冲击下逆势增长，年限额以上餐饮收入同比增长23.5%至亿元，年为亿元，超越疫情前。
我国餐饮收入与GDP和收入水平高度相关。
我国餐饮收入增长趋势与宏观经济发展趋同，受GDP及人均可支配收入影响较大。
年至年餐饮收入与GDP及城镇居民人均可支配收入的相关性分别为96.53%、97.10%，餐饮收入与二者高度相关。
新冠疫情爆发对餐饮收入产生较大冲击，年全国餐饮收入为亿元，同比下降15.4%。但GDP与人均收入并未明显下滑，我们认为中国餐饮需求并未下降，而是被新冠防控要求阻碍了餐饮需求的释放。
年全国餐饮收入为亿元，同比增长18.64%，超越年水平，当疫情受控后餐饮需求释放带动收入快速反弹。年12月“新十条”及新冠“乙类乙管“发布后，国内防控要求基本取消，预计在短期全国新冠疫情高峰后，餐饮需求将全面释放，餐饮收入有望恢复增长。
图13：餐饮收入与GDP（亿元）
图14：餐饮收入与城镇居民人均可支配收入（亿元，元）
中国人均餐饮消费相较其他国家仍有较大差距。
我国餐饮业规模庞大，但人均餐饮消费金额相对发达国家仍有较大提升空间。年我国人均年餐饮金额约美元，而日本、韩国、美国人均年餐饮金额分别为美元、美元、美元，较我国人均水平分别高1.5倍、1.9倍、2.6倍。随着我国城镇化率的提高，人均餐饮消费金额有望逐渐增长。
2.2餐饮行业集中度极低，具备跑出全国连锁餐饮企业的潜力
餐饮行业细分赛道较多，地域性明显。我国地广物博，不同地域的环境物产衍生出不同的口味特色，催生了不同餐饮形式与菜系的出现。
我国餐饮市场主要有中餐正餐、火锅、西餐、团餐、快餐、日料及其他不同的细分种类，其中中餐份额最大，约占中国餐饮市场的78.3%。但细分来看，中餐正餐中派系繁多，除了口味偏辣具有成瘾性的川菜外，其余菜系占比较为接近。
图16：年中国餐饮市场细分市占率（%）图17：年中国餐饮行业占比（%）
中国餐饮业连锁化率较低，仍有跑出全国连锁龙头的空间。
口味的地域性与中餐复杂多样的烹饪方式导致中餐正餐较难实现标准化、连锁化。年中国餐饮连锁化率约为18%，而美国、日本的餐饮连锁化率分别为54%、49%。
此外，中国餐饮企业跑出的全国性连锁龙头较少，年中国连锁餐饮企业CR5为2%，远低于美国的15%、日本的14%，仍有较大的提升空间。
中餐八大菜系近三年连锁化率快速提升。
分品类来看，标准化程度越高的餐饮品类连锁化程度越高。
中餐中，目前仅有火锅、茶饮、烘焙、麻辣烫、快餐及部分主打大单品的企业能够凭借高标准化实现全国连锁布局。近三年我国餐饮各细分品类连锁化率均快速提升。
中餐八大菜系年至年连锁化率分别为10.8%、12%、15.2%，连锁化率快速提升，主要系新冠疫情导致部分单体餐厅门店闭店。
长期来看，预计随着我国餐饮企业标准化程度提升，餐饮连锁化率有望逐步提升，对消费者的培育有望增加连锁餐饮企业市占率。
图20：美团餐饮品类连锁化率走势（%）
2.3公司餐饮业务具有可复制性，有望逐步扩张
大众类餐饮定位符合广大食客口味。
公司餐饮宴会业务核心的同庆楼以徽菜为主，徽菜又以“咸鲜”为主调，符合全国大部分食客的口味。
公司菜式多样化，经营多种菜系，主要有徽菜、粤菜、沪杭菜、川菜、湘菜、淮扬菜等，各菜系主要聘用菜系当地厨师，原料尽量从原产地采购，打破徽菜地域性限制。
公司目前门店集中在安徽、江苏两省，在建门店则扩张至北京、上海等地，稳扎稳打。预计公司多样化的菜式不会限制门店扩张，长三角地带供应链及知名度稳固后有望走向全国。
图21：公司部分招牌菜展示
公司招牌已建立起“好吃不贵”的消费者认知。
公司同庆楼门店以“好吃不贵有面子”为特色建立消费者认知。
年至年，公司在不同省市的餐饮门店人均消费基本持平，年安徽、江苏、北京地区人均消费分别为.5元、元、.8元，定位中高档大众餐饮。
公司注重门店管理，在维持中高端价格带的同时保持门店较高好评率，旗下大部分同庆楼门店在大众点评获得4.5分以上的评分，已在安徽、江苏两省建立起了“好吃不贵有面子”的消费者认知。
餐饮事业部单独管理，中央厨房模式确保品质稳定。
公司设立餐饮事业部主要运营同庆楼品牌，规范化管理餐饮门店。此外，公司采用中央厨房集中处理确保刀工等预处理部分的质量输出稳定，标准化、规范化烹饪流程确保菜品出菜质量合格。
大部分门店的主要菜品通过中央厨房集中加工为半成品、成品，进行规范包装及分拣，全过程冷链配送至所需门店，实现连锁门店主要菜品的标准化、流程化，确保菜肴品质的稳定。
自建供应链保障菜品稳定，降低成本。
公司搭建了原料加工及配送基地，通过与原产地供应商合作，在原材料的产出期和捕捞期大规模收购原料，通过冷链技术锁鲜，在提高原料质量的同时大幅度降低原料成本。
大宗和重要物资由公司统一询价、集中采购主要由公司总部集中采购，冷链运输配送至各酒店，确保门店供应稳定，零星物资由公司驻点采购人员就近采购。预计疫情高峰期结束后，餐饮需求回归稳定，后续疫情冲击相对较小，且婚宴多为提前预定，公司自建供应链能保证各门店供应稳定，有效稳定出菜品质，降低成本。
稳扎稳打，由城到省。
根据窄门餐眼数据，公司已开业同庆楼门店47家，集中在安徽与江苏省。
公司预计将于年新开5-10家门店，年开始公司餐饮、宾馆门店将全面进入拓展的快车道。同样作为徽菜头部品牌的小菜园是新派徽菜的代表，自年成立至今，小菜园目前已在北京、上海、安徽、江苏、浙江、湖北、广东等地区的98座城市拥有家直营门店，成功让徽菜布满长三角地带并走向全国，证明徽菜菜系特色并不会产生严重的地域限制，公司餐饮门店有望逐渐铺开。
图26：新派徽菜头部品牌之一的小菜园门店分布
公司积极探索新餐饮形式。
公司设立新餐饮事业部，持续推出餐饮子品牌并孵化成熟品牌以增加餐饮收入。
公司新餐饮均有明确定位及主打的特色菜式，如大班海鲜肥牛火锅定位高端火锅品牌，以海鲜和精品牛肉为主打，搭配照招牌菌汤锅底，强调食材本身的鲜美；符篱集品牌定位为皖北民间菜，主打中国四大名鸡之一的符篱集烧鸡；针对家庭客群推出中等价位的鸿章砂锅品牌，主打合肥名菜“李鸿章大杂烩”；推出主打同庆楼特色小笼包的同庆小笼品牌和主打鲜肉大包的同庆楼鲜肉大包品牌，专注包点面食。
此外，同庆楼亦开设了庆小粤早午茶品牌、大鮨寿司品牌、派尔蒙特披萨及阿摩娜葡萄牙海鲜烧烤等特色餐饮品牌，不断探索新餐饮形式，致力于为公司打造新的增长引擎。
3．婚庆等消费增长，一站式服务切入宴会赛道
3.1婚庆市场快速增长
结婚人数下滑不改婚庆市场快速增长趋势。
我国生育政策变化引致人口波动变化，4年起我国结婚登记人数快速下滑，4年至年结婚登记人数从.7万对下降至.3玩对，CAGR为-7.4%。
相应的，年起我国出生人口也出现断崖式下降，6年我国全年出生人口数达万人，年仅为万人。
大众宴会需求中核心的婚宴和满月宴、百日宴等需求大幅下降。但社会经济的快速发展，人民收入及消费水平的提高，带动我国婚庆消费水平快速提升。6至年我国婚庆市场规模分别为亿元、亿元、亿元、亿元，CAGR为23.52%。
婚礼需求个性化、多样化。
随着国人消费能力的增长与受西方文化影响更重的一代人成为主要适婚人群，西式婚礼及特色婚礼需求逐渐成长，婚礼选择及环节、道具等呈多样化发展，催生了旅行婚礼、草坪婚礼等特色婚礼需求。
年中国消费者对婚礼类型较为偏好中式传统，但中西结合式婚礼33.8%占比已接近中式传统婚礼41.5%的占比，纯西式婚礼占比为13.4%，民族特色婚礼占比为9%。
Z世代人群的婚庆消费观念相比传统婚庆观念亦出现明显变化。
年中国消费者婚礼形式中，传统的大摆筵席形式占比约37.5%，41.9%的消费者偏好与亲朋好友小范围摆酒庆祝，更有约18.5%的消费者选择以旅行婚礼的方式庆祝。
特色婚礼需求提升婚庆消费。
逐渐多样化、个性化的婚礼形式对促进了婚庆消费的增长。相较传统婚礼，现代中西融合的婚礼形式环节更多、花费更高，消费者对婚礼的重视也提高了婚礼的预算水平，从6年至年，中国平均每对新人婚庆消费增长3.7倍至23.1万元。
尽管新增结婚登记数逐年下降，但90后“独生子女”们成为适婚人群，人均消费水平持续增长，双方家庭合力下婚礼预算大幅增加。
年，中国消费者婚礼预算中，约42.8%的消费者愿意为婚礼花费5-10万元，约22.4%的消费者愿意花费10-20万元，而婚礼预算在5万元以下的消费者为20.2%。
3.2一站式服务与高性价比定位切入宴会赛道
一站式婚庆服务解决婚礼痛点。婚礼通常包括场地、宴席、服装、化妆、摄影摄像、主持、婚礼用品、策划、婚戒首饰、婚车等多个环节，流程较为复杂，费时费力。
我国宴会市场处于相对早期阶段，消费者通常选择全服务型酒店提供的少量宴会厅作为宴请场地，并另外选择婚庆设计公司等作为配套服务提供方，但费用往往较高，一站式婚礼能有效解决婚礼痛点。
Z世代消费者更倾向于选择一站式、定制化的特色婚宴体验。
Z世代消费者倾向于一站式、定制化的婚礼服务。根据婚礼纪报告，90后新人更加重视婚礼服务，79%的消费者
